Le découplage des émergents

Par Jean Christophe Bataille.

Je dis souvent que le découplage des émergents et son délai d’apparition conditionnent en grande partie l’évolution monétaire mondiale, le prix des matières premières et par voie de conséquence nos stratégies d’investissement. Les prises de position patrimoniales moyen long terme sont effectivement radicalement opposées selon que la planète entre en déflation longue ou évolue vers une stagflation.

Je cite à nouveau une analyse d’Eric le Coz responsable de la recherche économique chez Carmignac :

Les ventes de détail aux États-Unis ont atteint un record de 380 milliards de dollars par mois en novembre 2007. Aujourd’hui, le rythme mensuel est plutôt de 345 milliards. Dans le même temps, les ventes de détails en Chine sont passées d’un rythme de 110 milliards de dollars par mois à 150 milliards aujourd’hui.
Ainsi, la consommation chinoise est loin d’être équivalente à la consommation américaine, mais sa progression (+40 milliards), a plus que compensé la défaillance du consommateur américain (-35 milliards).

et celle-ci plus récente :

Concernant la Chine, la croissance des crédits planifiée pour l’an prochain est de 15 %, soit près de 7 000 milliards de Yuan, contre une croissance de 30 % cette année. Le risque n’est pas trop de crédits mais trop peu. Pour financer les projets qui seront en cours en 2010, il ne faut rien de moins que cela, sans quoi des projets seront abandonnés (ce qui aurait pour effet d’augmenter les prêts défaillants) et aucun nouveau projet ne verrait le jour. D’où la demande du gouvernement chinois faite aux banques pour relever le niveau de leurs fonds propres, pour faire face à la croissance future de leur encours de crédit.
Dans le cas de la Chine, une croissance trop faible des crédits aurait ainsi des conséquences négatives plus importantes qu’une croissance trop rapide aurait en termes de mauvaise allocation des ressources. Là encore évitons les jugements hâtifs. En début d’année, l’industrie automobile chinoise affichait une sur-capacité d’environ 30 % par rapport au volume annuel des ventes. Avec l’aide des baisses d’impôt, des subventions et de la croissance, les ventes d’automobiles auront finalement progressé de 38 % sur l’année effaçant l’intégralité de la surcapacité initiale et même un peu plus. De la même façon, le stock de logements invendus en fin d’année dernière paraissait énorme. Grâce aux mesures en faveur de ce secteur, les ventes ont progressé de 79 % depuis le début de l’année, par rapport à l’an passé, ramenant le stock de logements offerts à la vente sur les niveaux les plus bas de ces dernières années et conduisant à de nouvelles hausses de prix dans l’immobilier résidentiel. Quand l’économie chinoise deviendra une économie mature, la question des surcapacités se posera.

Une étude très récente de Natexis montre que les exportations de la Chine vers les Etats-Unis + UE à 15 + Japon ne représentaient en 2007 que 17.17 % en valeur en % du PIB . Le Brésil, quant à lui, est très peu tourné vers le marché occidental avec un pourcentage de 5.25 %. Quelques chiffres :

Pays Exportations vers OCDE en % du PIB en 2007
Corée 12.24
Tawan 18.31
Singapour 48.14
Malaisie 35.51
Chine 17.17
Thailande 23.79
Indonésie 11.26
Philippine 17.01
Vietnam 37.46
Roumanie 18.19
Bulgarie 17.68
Hongrie 56.50
Pologne 26.57
Tchèquie 61.69
Lettonie 2.92
Estonie 39.36
Lituanie 29.73
Slovénie 45.31
Slovaquie 69.98
Turquie 8.43
Ukraine 6.26
Mexique 23.39
Argentine 5.74
Chili 19.27
Brésil 5.25
Uruguay 6.58
Colombie 7.47
Equateur 18.57
Pérou 11.36
Source Natexis

Natexis ne livre pas les chiffres indiens mais les estiment inférieurs à ceux de la Chine. Seuls les pays d’Europe de l’est comme la Tchéquie et la Slovaquie ou la communauté Singapourienne sont véritablement vulnérables à la dépression occidentale.

Un autre graphique explicite encore mieux la situation :

Chine-production-manufacturiere.JPG
On peut constater que les exportations globales de la Chine en produit manufacturés sont actuellement de 34 %. Si on considère que la chine exporte très peu de services, on peut en déduire que les exportations de la Chine vers les autres émergents représentent à peu près 17 % de son PIB (34 % – 17,17 %), soit presqu’autant que les exportations vers les pays de l’OCDE. Le marché des émergents serait donc aussi important pour les chinois que l’ensemble des pays occidentaux réunis Japon compris.

La courbe grise objective une montée de la production manufactière l’an dernier alors que la courbe rouge montre une baisse très nette de l’export (tous pays confondus). Où va cette production si ce n’est vers le marché intérieur chinois ? …

Considèrons enfin les exportation totales des pays asiatiques (en incluant le Japon) avec les USA  :

Export-Asie.JPG

Nous constatons que les exportations de l’Asie vers les USA ont chuté en 8 ans de 43 à 23 %. Si on considère que l’export vers l’Europe subit la même décroissance, on est obligé d’admettre que les échanges commerciaux  entre les pays asiatiques et émergents en général sont en nette croissance.

Enfin la Chine est aussi l’un des plus gros importateurs de la planète. En net, les exportations ne représentent que 1,1% du taux de croissance de la Chine enregistré sur la période 2000-2008. Le plus gros de sa croissance est assuré par les investissements et la consommation intérieure, soit les quelques 7 % restants !

Tout cela permet de relativiser largement le mythe d’une Chine et d’émergents dépendants de l’OCDE.

Ces chiffres sont fondamentaux et nous amènent à réfléchir. Les affirmations de Petties me semblent de moins en moins crédibles. Le découplage chinois ne correspond pas à une date précise, il est en route et se fait progressivement. De fait, le niveau de ce découplage permet déjà de maintenir la consommation mondiale après ce premier accès de la crise (étude de Le Coz) . Que se passerait-il en cas de rechute de l’économie en occident. La Chine souffrirait temporairement, c’est évident mais pas tant que cela car le carry trade continuerait à soutenir l’investissement. Certes la Chine est en état de suchauffe actuellement et, c’est vrai, de nombreuses bulles se forment en particulier sur l’immobilier à Shangaï ou à Shenzhen, mais le potentiel de croissance reste intact, et le profil budgétaire et le potentiel de consommateurs de la Chine est excellent. La seule limite à cette croissance sera le prix de matières premières et de l’énergie. Attendez vous à ce que la Chine lâche le dollar …

7 réflexions au sujet de « Le découplage des émergents »

  1. Merci Jean-Christophe pour cette étude éclairante. En effet on a partout entendu dire que la Chine avait partie liée avec les USA : la Chine ne peut pas lâcher le dollar car la Chine vit de ses
    exportations vers les USA. Cette étude démontre que progressivement la Chine va pouvoir se désengager du dollar, ce qui ne manquera pas d’avoir des répercutions monétaires mondiales.
    Marc 

  2. jc, tu parles à juste titre d’écheveau

     

    bien malin celui qui serait capable de le démêler.

     

    tout au plus peut-on tracer des pistes de réflexion et émettre diverses hypothèses sans aucune certitude sur leur degré de pertinence.

     

    aux US, UE et japon, les taux devraient rester très bas. c’est une impérieuse nécessité pour les états. les niveaux d’endettement public
     sont tels qu’ils ne sont supportables que dans la mesure où cette dette est assortie de taux très très faibles.

     

    les états feront tout en ce sens. et ils ne sont pas dépourvus de moyens pour parvenir à ce but.

    le Trésor US manipule les taux longs avec la complicité de la FED.

    la FED n’est pas la seule banque centrale à agir en « étroite collaboration » avec le Trésor.

    la BCE elle même soutient le marché de la dette publique via les institutions financières

    quand il y a désaccord, la pression mise sur la BC est très forte, comme en argentine en ce moment.

     

    je ne serais pas outre mesure surpris si dans les mois qui viennent, les états essaient de reconquérir de façon plus ou moins ouverte, les
    prérogatives monétaires qu’ils avaient abandonnées il y a 3 à 4 décennies pour se conformer aux principes libéraux.

     

    manipulation avec complicité des BC et/ou reprise en main du pouvoir monétaire auraient pour conséquence la stagnation des taux longs.

    ce serait d’autant plus possible et probable que les pays qui y auraient intérêt sont très nombreux.

    comme tu le fais très justement remarqué les émergents comme la chine, le brésil ou l’inde ne peuvent  utiliser l’arme de la hausse des
    taux pour prévenir l’inflation que très parcimonieusement  car une hausse significative  ne ferait qu’intensifier les entrées de capitaux, par voie légale ou non.

     

     les marchés financiers sont tels aujourd’hui qu’il est particulièrement difficile d’empêcher la circulation des capitaux, d’autant plus
    difficile que les gains sur les changes sont potentiellement importants donc que le différentiel de taux est fort. tenter d’interdire cette circulation ne ferait que faire grossir la sphère des
    échanges informels (marché noir, fraudes, malversation, détournement de la réglementation…)

     

    quoi qu’il en soit il demeurera des différentiels de taux, de perspectives de croissance et d’opportunités d’investissements entre les
    vieux pays riches et les jeunes zones en développement rapide qui attireront les capitaux en asie et amérique latine principalement de façon toute magnétique.

     

    la seule manière d’empêcher la formation de bulles est d’agir très en amont. il est maintenant trop tard pour prévenir les hausses excessives
    qui sont en cours sur les marchés émergents. il ne reste plus qu’à laisser faire et à gérer au mieux la période qui suivra.

     

    en résumé ma façon très provisoire de voir les choses: pas de hausse des taux longs dans un avenir prévisible, tendances à la monétisation pure
    et simple des déficits publics, faible inflation (du moins dans un premier temps) des biens de consommation pour cause de surcapacités et hausse des actifs concrets or mp actions comme réaction à
    l’usage ininterrompu de la planche à billets.

     

    à plus long terme, action coordonnée à l’échelle mondiale pour dévaluation forte de toutes les monnaies afin d’épurer une partie de la dette
    publique sur le dos des détenteurs d’instruments monétaires et obligataires, ainsi que forte pression fiscale pour mettre à contribution les possesseurs d’actifs concrets.

     

    quelles répercussions pour la gestion patrimoniale ?  diminuer progressivement les placements monétaires et obligataires au profit des
    actions des pays émergents. ne pas attendre les soldes qui suivraient un nouveau plus bas des marchés financiers, tout au plus entrer progressivement pour lisser les prix en profitant
    éventuellement d’une future baisse des marchés. il y a en ce moment course de vitesse entre la volonté affichée partout de débasement des monnaies et les risques de grosse rechute des marchés et
    cette course est bien indécise !

     

    et, à supposer qu’on ait réussi à faire prospérer ou plus simplement à maintenir son patrimoine, il faudra ensuite être en mesure de se
    protéger contre la rapacité du fisc, d’où la question de la résidence fiscale et/où de la domiciliation des activités professionnelles

     

     mieux vaut ne pas se faire trop d’illusionsil ne va pas être facile de passer entre les mailles du filet !

     

  3. Merci JC,d’avoir abordé ce sujet car la question du découplage est cruciale pour l’avenir et j’avoue avoir beaucoup de difficultés à me faire une opinion claire.On lit le plus souvent que c’est une
    chimère,mais ceux qui disent cela nous annoncent depuis des années l’implosion de la Chine,tout en en reculant régulièrement l’échéance.A force de crier au loup,ils ont perdu en
    crédibilité.

    N’oublions pas cependant que la reprise chinoise est tirée par trois moteurs auxiliaires:
     
    -Le plan de relance massif,alimenté par l’Etat sous les formes de financement d’infrastructures et d’aides publiques,parfois sous la forme d’abaissement de taxes. 

      -Une inondation de crédits (j’ai lu 100 mds €)pilotée par les banques d’Etat

      -L’entrée massive d’investissements étrangers,liés évidemment à la politique monétaire américaine.

    Les trois moteurs sont provisoires.Et non exempts d’effets pervers:hausse des MP,création de surcapacités et formation de bulles. Fort de son trésor de guerre,le gouvernement peut
    poursuivre la relance,mais pas indéfiniment quand même.Le second moteur est sous surveillance depuis juillet et sera freiné si la formation de la bulle immobilière se poursuit.Le troisième a
    des chances de s’inscrire dans une tendance lourde,les taux US ne vont pas remonter demain et même les investisseurs peu aventureux ont pris conscience que c’est chez les
    émergents que pourront se faire les plus gros profits* et plus vraiment en zone OCDE.

    Si Pékin était vraiment confiant dans le découplage et désireux de réorienter son modèle vers une croissance plus autonome,la réévaluation du yuan (RMB) serait un bon outil.Or,le gouvernement
    s’est encore récemment opposé catégoriquement aux demandes de plus en plus insistantes des USA et de l’Europe.On dirait qu’il se méfie,soit que sa politique mercantile lui soit encore
    indispensable car il sait que la reprise OCDE sera lente et molle et qu’il doit encore prendre des parts de marché,soit que cela remette en question sa propre légitimité.

    J’étais presque certain de la disparition programmée du PC chinois,d’autant plus rapide que la classe moyenne se renforcerait.Depuis que Marie-France Garaud a rapporté les propos d’un illustre
    sinologue (?),je le suis moins.Contrairement au PC soviétique qui était totalement coupé du peuple,reproduisant le modèle tsariste,le peuple chinois,comme à l’époque impériale,se sentirait
    « partenaire » du pouvoir.Il faut toujours se méfier de notre vision occidentale et très individualiste des choses.

    * Où peut-on trouver une société aurifère cotée dont la marge brute au S1 2009 a été de 72% sinon en Chine…    

  4. A Shinuata et Bxx,

    Merci à tous les deux pour vos interventions de haut niveau.

    D’accord pour dire que les politiques vont essayer de reprendre les rennes des banques centrales.

    D’accord aussi pour dire comme l’avait fait Evans Pritchard que les américains ne pourront pas arreter le quantitative easing en 2010 et qu’ils continueront à monétiser leur dette en dénaturant les
    mécanismes d’évolution des taux longs.

    J’ai deux interrogations :

    – Une hausse des taux courts ou longs est elle possible en 2010 ?

    – Et son corrolaire, les actions des émergents et le pétrole vont-ils rechuter ou ne retrouverons nous plus jamais des niveaux équivalents à ceux qu’on a rencontrés à CAC 3000 pour les émergents et
    les matières premières ?

    J’ai mes réponses, formulées par mon allocation d’actif dans le Forecast, avec toutefois une incertitude liée à la vitesse du découplage chinois, mais quelles sont les votres ?

  5. Le fait que la croissance de la consommation intérieure chinoise soit déjà presque équivalente à la réduction de la consommation intérieure US m’apparait comme l’indice le plus clair du découplage
    des deux économies. Peut-être une confirmation de Eric Le Coz demain: lien.

  6. Bonjour Jean Christophe,

    Vivant à Singapour, comment voyez-vous son économie se comporter dans les prochaines années?

    Que pensez-vous également du Dollar Singapore vs Euro à l’horizon 2-3ans?
    Faut-il mieux conserver des SGD, ou acheter de l’EUR dès maintenant?
    Votre avis m’intéresse!

    Merci et tres bonne continuation pour ce blog,

  7. Bonjour Nicolas,

    J’ai deux avis sur Singapour :
    – C’est une communauté trop dépendante de ses exports vers l’occident. Une rechute de l’occident la pénaliserait beaucoup plus que la Chine.
    – J’ai moins de certitude concernant la montée de sa monnaie qu’avec le Yuan, le Réal ou le Dollar australien mais pour ne pas prendre de risque, il convient de faire des réserves dans sa monnaie
    de consommation futures pour éviter les problèmes des changes et pour spéculer autant choisir une monnaie tierce : obligations souveraines Chine Brésil en monnaies locales. Voir fonds proposés dans
    le forecast janvier ou d’autres.

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