La backwardation sur l’or – N°1 – Enquête dans le monde du COMEX

Par Jef

http://www.sharelynx.com/chartstemp/charts1/kitco5aulrates.php

Jeudi, détente du volume des futures gold et silver ! Qu’en est-il réellement ?

Jeudi : Gold -1.01% et… enfin une baisse des futures à échéance décembre 2010 de 3407. http://www.cmegroup.com/daily_bulletin/Section62_Metals_Futures_Products_2010194.pdf

Ouf ! Pourrait-on dire. Mais dès vendredi, gold +0.88% avec un dollar stable à 0.04% (comme quoi…) et résultat des courses, solde des futures Gold dec10 : http://www.cmegroup.com/daily_bulletin/Section62_Metals_Futures_Products_2010195.pdf avec un nouveau record de 441169 !

Pourquoi est-ce si important et pourquoi depuis 1 mois insisté-je sur ce sujet barbare ?

Pour les MP traditionnelles, les fluctuations de la base, les situations de contango et de backwardartion ne sont fondamentalement pas très importantes et, comme l’a déjà dit Jean Christophe, elles se produisent fréquemment. Elles traduisent simplement des problèmes réels ou des craintes d’approvisionnement ou de stocks comme cela a été récemment le cas suite aux déclarations de la Russie sur le blé.

En ce moment, il y a quelques MP en backwardation,Copper, Corn… Pour le Gold et le Silver, c’est très différent. Pourquoi ?

Il existe plusieurs raisons à cela :

Tout d’abord parce que les stocks d’or sont énormes car très peu consommés. Ils ne devraient ainsi jamais tomber en base négative. L’or représente donc une alternative crédible en tant que valeur refuge depuis la nuit des temps.

Ensuite pour une raison plus fondamentale et pourtant peu connue car complexe et « réservée » à ces initiés que sont les décideurs et les intervenants. Peu de gens savent que les banques centrales rémunèrent leurs réserves de Gold en les louant aux Billions Banks qui, elles-mêmes, créent la liquidité du marché du papier Gold en les relouant aux investisseurs. En contrepartie, elles placent les liquidités qu’elles reçoivent pour leurs comptes à un taux très proche du Libor. Pour ceux à qui ça parle : Gold Lease Rate = Libor – Gold Forward rate.

En simplifiant, un des intérêts que trouvent les banques centrales dans ce deal, est le « rate » de la location de ces réserves. Or quel est ce rate ? C’est le GOFO, peut être avez-vous déjà vu ces 4 lettres dans quelques articles incompréhensibles et en plus tout le temps (ou quasi…) en anglais. Le GOFO signifie : « Gold Forward Rate » qu’on pourrait traduire par taux d’intérêt à échéance des options Gold. Donc ce GOFO n’est ni plus ni moins que le spread de taux entre le prix spot (marché au jour le jour) et le prix des futures du Gold papier. Il est donné quotidiennement par la « London Billion Market Association » ou LBMA, organisme qui alimente souvent les articles des spécialistes de la théorie du complot sur ces sujets obscurs. Pour exemple, voici le suivi des situations journalières depuis le début de l’année : http://www.lbma.org.uk/pages/index.cfm?page_id=55&title=gold_forwards&show=2010

Ces explications sommaires n’ont qu’un seul but : vous sensibiliser sur l’importance du suivi des situations de diminution des spreads sur les futures qui pourraient anticiper une situation de GOFO négatif plus connu sous les noms de Gold Backwardation ou « Gold Red Backwardation ». Ce serait effectivement un scénario très Red…

Une backwardation sur l’or sur les échéances 1 mois à un an impliquerait plusieurs choses dont 3 principales :

1) Que les banques centrales deviendraient perdantes sur la location de leur réserves. Pour conserver la fluidité du marché du papier, elles seraient pourtant obligées de continuer à le faire, ce qui rendrait une gold backwardation longue impossible à assumer.

2) Que l’explosion de la demande des livraisons due à la perte de confiance induite montrerait que la contrepartie du papier Gold ou Silver n’existe pas puisque qu’aujourd’hui pour un montant de 100 en circulation, il n’existe que 1 en contrepartie physique.

3) Les banques centrales et les Bullions Banks seraient obligés de dévoiler la réalité de leurs réserves qui n’ont jamais fait l’objet d’audits indépendants. On ne peut légitiment en attendre que de mauvaises surprises. Bref ce phénomène montrerait que « le roi est nu » ou très peu couvert… et provoquerait une perte de confiance dans le système de fonctionnement des dérivés et de la monnaie papier qui ébranlerait le fondement même du marché monétaire tel qu’on le connait aujourd’hui. Or, ce marché monétaire mondial, qui s’est développé de manière exponentielle sur ces dernières décennies alors que le dollar papier devenait le seul référent, est la base du développement et du maintien du commerce international.

Conclusion : diversifiez une partie non négligeable de votre patrimoine sur des biens tangibles et méfiez-vous du « tout cash ».

19 réflexions au sujet de « La backwardation sur l’or – N°1 – Enquête dans le monde du COMEX »

  1. Bonsoir !

     

    Un grand bravo à Jef pour cet article passionnant et très technique sur l’Or. Chapeau bas à tant de compétence sur ce marché spécifique.

    Toujours en convalescence, je continue néanmoins à suivre avec attention tous les commentaires du site. Si malgré mon absence, certains lecteurs se souviennent encore de moi :-) n’ayez crainte,
    je reviendrai bientot lorsque mon état de santé sera meilleur.

     

    Le principal étant de garder à l’esprit que…

    le meilleur est à venir

    Et merci à nos nombreux participants quotidiens qui enrichissent par leurs commentaires judicieux le site au premier rang desquels Bxx, BA, Fred marseille, Octave, asducreno… ainsi que tous
    ceux que j’oublie.

    Amicalement,

     

    Daniela

     

  2. Bon courage Daniela

    Je regrette de ne pas avoir vu le tableau avec les UT de temps dire : gold et silver haussier sur toutes les UT (en vert) …

  3. Bonsoir,

    Je trouve que le comportement de l’or qui ne cesse de monterm commence à faire peur dans ce qu’il implique. Il n’y a pas assez d’or pour que ce métal puisse servir de monnaie. Si j’extrapole le
    commentaire de Jef, le cours peut, pourquoi pas être multiplié
    par 100 (rapport entre offre et demande).

    Dans ces conditions, et malgré mes réticences  à acheter de l’or physique en raison de la
    complexité de la revente (confirmée par un autre fil) je vais acheter pour 1% du patrimoine en Nap, quitte à faire une mauvaise affaire  en raison des frais multiples ou d’une éventuelle
    correction.
    Avez vous noté dans « Les Echos » l’appel au QE2 en Europe de Carmignac à la veille du discours de la BCE ?

    Bonne soirée.

  4. Bonsoir,

    De backwardation je n’y comprend pas grand chose sauf que les prix instantanés sont plus élevés que les prix futures et cela pose un probleme ( pas à moi en tout cas).

    Il faudrait m’expliquer avec les mains…

    je voulais parler d’autres chose mais je ne sais pas ou mettre, il s’agit d’une théorie sur les prix immobilier.

    Théorie tres séduisante que

    la théorie du nid d’abeilles 

    d’un certain côté on dirait le diagramme de Carnot… Mais ça n’a rien à voir.
    pour résumer on a 4 phases qui dessine un carré (ou une alvéole d’abeille):
    phase 1: les prix sont faibles et reste modérés mais le nombre de transaction augmente. Typiquement une sortie de crise.
    phase 2: le nombre de transaction est devenu important (peut être à son maximum possible et ce nombre n’augmente plus. par contre les prix immobiliers augmentent.
    ce serait la phase de bulle
    phase 3: les prix sont élevés et le nombre de transaction est élevé. les prix ne diminuent pas, par contre le nombre de transaction diminue.
    Ce serait la phase que nous vivons actuellement (? ) la crise s’installe, les proprios ne veulent pas descendre leurs prix, les acheteurs sont de moins en moins nombreux à pouvoir acheter.
    Phase 4: le nombre de transaction est faible et reste faible, plus personne n’achète.
    les prix diminuent. Ce serait la prochaine phase qui devrait arriver en France, et qui sévit déjà partout en Europe et aux US. C’est la phase d’effondrement ou de détente des prix (ou de la
    pression pour Carnot). la crise sévit, et ses effets se font sentir durement.
    A la fin de cette phase le nombre de transaction et les prix (en valeurs constante, peut être en OR ou en salaire moyen??) sont revenu comme au début de la phase 1.
    Vraiment théorie qui est tres séduisante. en étudiant le nombre de transaction on sait ou l’on se situe dans le diagramme du nid d’abeille.

    et des schémas ici:

    http://immobilier-finance-gestion.over-blog.com/article-immobilier-la-theorie-du-nid-d-abeilles-58493029.html

  5. et un immense bonjour à Daniella et un prompt rétablissement.

    On avait parlé de l’immo en Allemagne… voici des exemples pour l’espagne trouvé sur tropical.

    > Bonne lecture
    >
    >
    > exemple 1
    > http://www.property-net-spain.com/property/186105-villa-hondon_de_las_nieves-alicante
    > exmple 2:
    > http://www.property-net-spain.com/property/170418-villagehouse-pinoso-alicante
    > exemple3:
    > http://www.property-net-spain.com/property/185968-villa-aspe-alicante
    >
    >
    > l’ensemble.
    > http://www.property-net-spain.com/comunidad_valenciana/alicante/vinalopo_mitja#{%22com%22:%2210%22,%22pro%22:%2203%22,%22area%22:%2261%22,%22active%22:%22185725%22,%22pricemax%22:5000000,%22freq%22:1,%22salePage%22:%2210%22,%22weekPage%22:%22%22,%22monthPage%22:%22%22}

  6. Bonjour Maya.

    Oui, je sais, c pas simple simple. Je vais te donner quelques chiffres (avec les mains :-)) qui pourront peut être éclairer le tunnel.

    En 2008, lors de la première backwardation structurelle sur le gold, quelle était la situation ?

    La delivery notice (cumul de demande des livraisons effectives des propriétaires de contrats futures sur l’or) du 28/11/2008 de la Comex (1er jour de demande possible des livraisons physiques
    pour décembre 2008) faisait apparaitre en CG (gold future contracts) un montant global de 8600. Un contrat pèse 100 ounces. Donc 8600 x 100 représente 860 000 onces de gold à livrer. Le 3
    decembre, la situation a empiré avec 11759 demandes de livraison soit plus d’un million d’onces…

    http://www.marketoracle.co.uk/Article7577.html

    Les stock de la Comex sont de l’ordre de 3 Millions et en plus il leur est impossible pour des raisons techniques de livrer rapidement.

    Donc, ce qu’il convient de suivre, c’est le nombre de contrats qui sont en open interest sur une échéance donnée puisque, même si ce n’est pas le but, ces contrats pourraient être demandés à la
    livraison si leurs propriétaires ne les annulent pas par des prise de positions inverses (ventes) ou ne les roulent pas sur des échéances futures (ce qui est le plus souvent le cas).

    L’échéance la plus redoutée, car la plus imporante de l’année, c’est décembre.

    Qu’en est-il donc à hier ?

    http://www.cmegroup.com/daily_bulletin/Section62_Metals_Futures_Products_2010196.pdf

    Comme tu peux le voir, le montant des contrats ( GC) en open interest pour le mois de décembre est de !!! 446214 (+ 5045 sur la seule journée d’hier) !!!  C un record.

    A l’extrême, cela veut dire que 446214 gold contrats de 100 onces chaque soit plus de 44 millions d’once d’or sont en cours de livraison posible sur décembre.

    Bien sûr, ce ne sera pas le cas, mais il suffit d’ici fin novembre, que seulement le 10em de ces contrats soient toujours là (problème de confiance sur le $ par exemple…) et demandé en
    livraison physique pour que la Comex doive sortir plus de 4 millions d’once, elle ne les a pas…

    Alors, quelle serait l’incidence? Et bien, imagines ta réaction si ta banque te disait, « désolé Me, on ne peut pas vous verser sur votre compte courant votre livret d’épargne car on
    n’a pas l’argent… »

    Les propriétaires de papier gold, ETF et consorts, d’après toi, ils réagiraient comment ? Et bien comme toi, isl prendraient peur. Et là c’est plus le même film car, comparé aux gold
    futures, les montants en jeu sur ces papiers, c’est !!! Halloween.

    On navigue, déjà, et avec pourtant peu de demande depuis 2 ans, sur une mer très agité (cf niveau du GOFO dans l’article), la fin de l’année sur le gold represente donc une
    échéance vraiment délicate.

    Ceci dit, ce n’est qu’un risque systémique de plus, disons que celui là est de… 4 sur une échelle de 5. Je pense que le plus important est d’en être conscient, enfin, là, ça fait quand même un
    peu peur !

  7.  

    Pour tous ceux qui comme moi rament mais veulent comprendre.

    Backwardation,contango:

    .

    Cependant, à chaque instant, il existe autant de prix à terme que d’échéances. Et chaque prix à terme se compose d’un prix au comptant majoré du coût de l’argent sur la période et du coût de
    stockage de la marchandise.
    Dans ces conditions, les prix à terme sont croissants et on parle de « contango », ou de report.
    En revanche, lorsqu’il y a un intérêt fort à détenir physiquement les stocks (offre supérieure à la demande lors d’une anticipation de baisse des prix ou d’une raréfaction de la production), le
    prix au comptant est supérieur au prix à terme. On parle de « backwardation », ou de déport

     

    JDF HEBDO | 21.11.2009

    Est-il tout à fait déraisonnable de penser que la backwardation (le déport) soit au moins pour partie la conséquence d’une anticipation de consolidation des cours?

  8. Bonjour Bxx,

    Sorry mais ce schéma t’induit en erreur. En fait, il veut montrer l’intérêt ou pas de « rouler » (roll) une échéance sur un future en fonction de l’évolution du prix spot plutôt que de l’annuler
    avec une position vendeuse sur la première échéance, c’est différent de la notion de base et c’est pour ça que ta conclusion est erronée.

    Le mieux serait de reprendre le fonctionnement de l’achat d’un future gold, avec un exemple chiffré, puis de développer les scénarios possibles. Je ne sais pas si ça va intéresser beaucoup de
    monde, mais si ça te dis, je m’y colle dès que je peux.

  9. Bonsoir jef,

    Je trouve le sujet interessant car il s’agit d’une véritable alerte sur le marché de l’or mais aussi un avertissement sur l’utilisation excessive du levier et l’avenir de la monnaie papier. Je
    programmerai donc pour demain matin ton post N°10 légèrement rewrité pour faire une série d’articles sur le sujet. Si tu as un troisième texte pour développer les scénarios possibles, je peux
    faire un troisième article. Dans ce cas là envoie le moi par mail.

  10. Bonsoir Bxx

    Plutôt que de faire de longs posts sur ce sujet, voici un lien SG qui explique clairement (sûrement mieux que je ne pourrais le faire) comment fonctionnent les futures sur les MP, et qui reprend
    le schéma que tu viens d’envoyer avec toutes les explications.

    http://www.sgbourse.fr/fileadmin/contenus/brochures/Produits_de_diversification/Backwardation.pdf

    Ce qu’il faut intégrer avec le fonctionnement des futures c’est qu’il y a 2 forces en mouvement et quasiment en même temps : la courbe des prix à terme et le prix spot. Quand la
    courbe sur les prix à terme s’inverse en situation de backwardation (très fréquent : problèmes soudains de stocks trop faibles sur une MP « consommable ») les prix spot sont aussi poussés à la
    hausse, ils « rattrapent » leur retard. Cette hausse a une incidence immédiate (les jours suivants) sur la courbe des prix à terme qui repart dans l’autre sens (cf graphique) car, normalement, la
    remontée des prix à terme dans cette situation est moins puissante que celle des prix spot et petit à petit la courbe revient vers une situation normale de contago. Donc, la fenêtre de temps d’un
    roll positif est en règle générale courte.

    Quand on a bien intégré le fonctionnement des futures on comprend mieux pourquoi la base du gold ne peut pas se retrouver en situation de backwardation. Peu de volume pour une valeur très forte,
    une très grande mobilité, une couverture mondiale, peu de coût de stockage et un stock inépuisable à la vente.

    Si un jour on tombe en situation de gold backwardation, ça vaudrait tout simplement dire que ceux qui possèdent du physique et qui pourraient faire un gain quasi immédiat en le troquant contre de
    l’or papier moins cher à échéance de livraison 1 mois pour retrouver leur physique (donc seulement 1 mois plus tard et X% moins cher) ne le font pas.

    Pourquoi ne le feraient-il pas ? et bien tout simplement parce qu’ils penseraient que le risque qu’ils ne soient pas livré serait trop fort. L’attrait d’un gain garanti serait supplanté par le
    risque du papier, une pénurie non pas de stock mais de confiance … Dans ces conditions, le papier gold dans son ensemble perdrait sa valeur car sa contrepartie physique se serait évanouie, la
    base (du marché du gold papier) aurait disparu.

    C’est pour cela qu’il faut bien suivre à la fois le volume des « gold future contracts » en « open interest » et le GOFO sur les 2 mois qui viennent.

    En espérant t’avoir un peu aidé.

  11. Je publierai en deux temps. Ce sera plus simple.

    A noter que la situation de contango est l’explication du béta slippage sur les trackers. On connait tous les effets du contango sur le BX4, on a eu aussi une demonstration de cet effet sur les
    trackers pétrole qui n’ont pas suivi du tout les cours du sous jacent l’an dernier.

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